El mercado desafía al Tesoro de EE. UU.: el alivio de las recompras duró un día
El Tesoro de Estados Unidos ha hecho pública una batería de medidas para contener los rendimientos de su deuda a largo plazo. La más visible: duplicar, como mínimo, sus recompras de bonos a 10, 20 y 30 años, de 2.000 a al menos 4.000 millones de dólares por operación. El anuncio del miércoles provocó una caída inmediata de las rentabilidades… que apenas sobrevivió veinticuatro horas. El jueves, el bono a 10 años ya cotizaba de nuevo por encima del 4,7%, y el secretario del Tesoro, Scott Bessent, salió a decir que está dispuesto a ampliar las recompras aún más. El mercado, de momento, no se lo compra.
En el artículo del miércoles explicamos qué anunció exactamente el Tesoro y cómo funcionan estas recompras. Hoy toca la segunda parte de la historia: cómo están respondiendo los mercados y por qué este pulso entre Washington y el mercado de bonos importa mucho más de lo que parece.
Recordatorio rápido: qué ha puesto el Tesoro sobre la mesa
- Recompras duplicadas en el tramo largo: de 2.000 a al menos 4.000 millones de dólares por operación en los tramos de 10–20 y 20–30 años, en vigor del 9 de septiembre al 4 de noviembre.
- La puerta abierta a más: Bessent confirmó el jueves que las operaciones podrían superar los 4.000 millones. «Tenemos una gran caja de herramientas», dijo, y reconoció que parte de la estrategia es pura señal: convencer al mercado de que los rendimientos actuales no reflejan los fundamentales.
- El tamaño real del programa: según cálculos de Barclays, la ampliación supone unos 16.000 millones de dólares adicionales por trimestre, unos 64.000 millones al año, aproximadamente un 15% de la oferta anual de bonos a 20 y 30 años.
El detonante sigue siendo el mismo: el bono a 30 años tocó la semana pasada su nivel más alto en 19 años, y la deuda total de Estados Unidos acaba de superar los 40 billones de dólares, tras añadir un billón en apenas unos meses.
La reacción de los mercados: un viaje de ida y vuelta
La secuencia de estos días es un caso de manual sobre la diferencia entre una señal y un cambio de fundamentales:
Rentabilidad exigida por el mercado (%)
El miércoles, la reacción inicial fue de libro: el 10 años cedió hasta la zona del 4,63% y cerró en el 4,647%, el 30 años cayó 9 puntos básicos hasta el 5,196%, los futuros de la bolsa subieron con fuerza y el oro repuntó. Pero la euforia se fue desinflando durante la propia sesión: el S&P 500 acabó sumando apenas un 0,2% y el Nasdaq un 0,16%.
Y el jueves llegó la enmienda a la totalidad: los rendimientos volvieron a subir, con el 10 años de nuevo por encima del 4,7%, por encima incluso del nivel previo al anuncio. Ni siquiera la entrevista de Bessent prometiendo más recompras logró mover la aguja. En cuatro días, el mercado ha devuelto al Tesoro toda la mejora… con propina.
Por qué el mercado no se lo compra
El escepticismo de los analistas se resume en tres argumentos:
1. El tamaño no impresiona. Ni 4.000 millones por operación ni 64.000 millones al año son cifras capaces de doblegar un mercado de decenas de billones de dólares. Krishna Guha, de Evercore ISI, lo describió como una «Operation Twist» en versión débil, en referencia a la operación con la que la Reserva Federal compró deuda larga y vendió corta en 2011 para tumbar los tipos a largo plazo. La diferencia es que aquella la ejecutó un banco central con capacidad de crear dinero; esta la ejecuta un emisor que financia cada recompra emitiendo más deuda en plazos cortos.
2. La señal puede volverse en contra. El propio Guha advirtió de que la medida podría ser contraproducente si el mercado la interpreta como una confesión: que al Gobierno le preocupa su capacidad de financiarse a largo plazo a un coste aceptable. En la misma línea, George Saravelos, de Deutsche Bank, ve en las recompras (y en la intervención de principios de mes para apuntalar el yen) señales de creciente inquietud de la Administración, y habla de una forma suave de represión financiera: intentar contener artificialmente los tipos que paga el Estado.
3. Los fundamentales siguen intactos. Jim Bullard, expresidente de la Fed de San Luis, calificó el movimiento de táctico, pero recordó que no cambia lo esencial: déficits fiscales enormes y una Reserva Federal que no acude al rescate. A eso se suman una inflación todavía por encima del objetivo del 2%, un dólar debilitado y una avalancha de emisiones corporativas de las tecnológicas para financiar centros de datos e inteligencia artificial, que compiten por el mismo capital que la deuda pública.
El pulso incómodo con la Reserva Federal
Hay una derivada institucional que conviene no perder de vista. Hasta ahora, parte del mercado asumía que la Fed de Kevin Warsh no necesitaba subir su tipo oficial porque el tramo largo de la curva ya estaba haciendo el trabajo restrictivo por ella: con el 30 años por encima del 5%, la financiación de hipotecas y empresas ya era cara.
Si el Tesoro consigue rebajar artificialmente esos tipos largos, la Fed pierde ese «ayudante» y podría verse empujada a una política más dura de lo previsto. Es decir: Tesoro y Fed empujando en direcciones opuestas, con el secretario del Tesoro comprando deuda larga para bajar tipos mientras el banco central vigila una inflación que no termina de ceder. Un equilibrio delicado que el mercado observa con lupa, y que explica parte de la desconfianza.
Posibles ganadores: oro, plata, bitcoin y renta variable
Puede parecer paradójico, pero el gran movimiento de la semana no ha estado en los bonos, sino en los activos que se benefician de la desconfianza hacia ellos. La intervención del Tesoro ha reactivado lo que el mercado llama el debasement trade: la apuesta por activos «duros» ante el temor de que los déficits persistentes y la inflación acaben erosionando el valor del dólar. Que el Gobierno intervenga para contener el coste de su propia deuda no ha calmado ese temor; lo ha validado. Y el dólar, que llegó a caer un 0,8% el miércoles, ha puesto la gasolina.
| Activo | Qué ha hecho esta semana | Por qué se beneficia |
|---|---|---|
| Oro | Supera los 4.600 $/onza, máximo desde mayo, con una subida semanal cercana al 5% | Refugio clásico ante dudas fiscales y dólar débil |
| Plata | Cierra el viernes en 69 $/onza: +6,5% en la semana y +15% en un mes | Doble motor: refugio monetario y demanda industrial (solar) |
| Bitcoin | De la zona de 68.000 $ el miércoles a rozar los 77.000 $, con más de 1.000 millones de $ de entradas semanales en los ETF al contado | Oferta fija: el mercado lo trata como cobertura frente a un dólar más débil |
| Renta variable | Subidas moderadas: el S&P 500 apenas avanzó un 0,2% el miércoles | Ganaría si el Tesoro logra poner techo a los tipos largos; de momento, el beneficio es más promesa que realidad |
Oro: el termómetro de la desconfianza fiscal. El metal subió más de 100 dólares el mismo miércoles del anuncio y ha encadenado máximos desde entonces, superando los 4.600 dólares por onza el viernes. La lógica es doble: unos tipos más bajos reducen el coste de oportunidad de un activo que no paga cupón, y una intervención pública para contener los rendimientos alimenta la tesis de que Washington prefiere convivir con la inflación antes que pagar su deuda a precios de mercado. Cada episodio de este tipo refuerza su narrativa.
Plata: el mismo motor, con turbo industrial. La plata ha corrido incluso más que el oro desde el anuncio, apoyada en su doble naturaleza: refugio monetario y materia prima esencial para paneles solares y electrónica, con China acelerando sus importaciones de mineral de plata (+62,5% interanual en junio). Ojo al contexto: pese al +15% mensual, sigue muy por debajo (en torno a un 43%) de su máximo de enero, un recordatorio de que su volatilidad corta en las dos direcciones y de que una sorpresa dura de la Fed o un frenazo industrial le pegaría más que al oro.
Bitcoin: el ganador más claro de la semana. Pasó de la zona de los 68.000 dólares el miércoles a acercarse a los 77.000, con más de 1.000 millones de dólares de entradas semanales en los ETF al contado. Su tesis en este episodio es la misma que la del oro (oferta fija frente a moneda que se deprecia), pero con la beta amplificada de siempre: sigue claramente por debajo de su pico de 2025, y lo que sube por narrativa puede bajar por narrativa.
Renta variable: el ganador condicional. La bolsa es la que más tiene que ganar si el Tesoro consigue su objetivo: unos tipos largos contenidos alivian las valoraciones, abaratan la financiación de las empresas y quitan competencia a las acciones. Pero de momento es el ganador menos evidente: el rebote del miércoles se desinfló durante la propia sesión y, con el 10 años de vuelta por encima del 4,7%, la renta fija sigue ofreciendo una alternativa seria. Si los rendimientos acaban cediendo, el viento cambiaría a favor; si el pulso lo gana el mercado de bonos, las valoraciones más exigentes son las primeras en sufrir.
Un matiz importante para no dejarse llevar: como recuerdan varios analistas, esto es gestión de deuda, no impresión de dinero nuevo. Buena parte del rally es reacción a la señal, no a la mecánica, y podría revertirse con rapidez si los datos económicos salen fuertes, la Fed endurece el tono o los rendimientos se estabilizan por sí solos.
Qué vigilar a partir de ahora
- 9 de septiembre: arrancan las recompras ampliadas. La primera prueba real: cuánto compra el Tesoro y cómo reaccionan los tipos ese día.
- El tamaño de las operaciones: Bessent ha dejado la puerta abierta a superar los 4.000 millones. Si lo hace, el mercado medirá si es convicción o desesperación.
- Las subastas a 20 y 30 años: la demanda en las próximas colocaciones dirá si los inversores vuelven al tramo largo o mantienen la huelga de compradores.
- La Fed de Warsh: cualquier señal de endurecimiento en respuesta a la maniobra del Tesoro puede amplificar la volatilidad.
- 4 de noviembre: próximo anuncio trimestral de refinanciación, donde el Tesoro decidirá si consolida, amplía o retira el programa, justo tras las elecciones de mitad de mandato.
Este artículo tiene una finalidad exclusivamente informativa y educativa. No constituye una recomendación de inversión. Invertir en renta fija conlleva riesgos, incluida la pérdida de capital.