Deuda en máximo y bolsa en máximos

Deuda pública en máximos y bolsa en máximos: ¿anticipan los bonos una crisis en la renta variable?

El bono de Estados Unidos a 10 años cerró la semana en el 5,18%, su nivel más alto desde 2007, y la venta de deuda pública se ha extendido a Japón, Reino Unido, Alemania y España. Mientras tanto, el S&P 500 y el Nasdaq siguen a menos de un 1% de sus máximos históricos. Esa convivencia extraña, deuda cara y bolsa cara a la vez, es la pregunta de la semana: ¿una subida fuerte de los rendimientos de la deuda anticipa una crisis bursátil? Repasamos qué ha pasado en ocho episodios desde 1987, por qué canales afecta el bono a la bolsa y qué señales conviene vigilar. En puntos clave.

Dónde estamos: la foto del 26 de septiembre

• Bono de EE. UU. a 10 años en el 5,18%, tras tocar el 5,22% el jueves. Es el nivel más alto desde junio de 2007. El bono a 30 años cerró en el 5,47% (máximo desde 2004) y el de 2 años en el 4,90%.
• Desde agosto ha subido unos 80 puntos básicos (del 4,4% al 5,2%), 14 de ellos solo esta semana. El mercado da un 71% de probabilidad a otra subida de la Fed en octubre.
• La venta es mundial. El Bund alemán ronda el 3,5%, máximo desde 2009; el bono español supera el 4,1% con una prima de riesgo de unos 47 puntos; los bonos japoneses y los gilts británicos también han caído de precio.
• Tres causas se solapan: el petróleo cerca de los 100 dólares por la tensión en Ormuz (aunque el WTI cerró la semana en torno a 92 $ y el Brent por debajo de 100 $ tras avances hacia un acuerdo por fases), el gasto en infraestructura de inteligencia artificial que absorbe capital, y los déficits públicos, con las promesas de cheques de la Casa Blanca de cara a las elecciones de mitad de mandato.
• La bolsa, sin embargo, aguanta: el S&P 500 y el Nasdaq cerraron la semana en positivo, empujados por las tecnológicas de la IA. Pero el S&P equiponderado, el Dow y el Russell 2000 bajaron. En Europa, el Ibex subió un 0,95% hasta los 19.700 puntos y el Dax un 0,56%.
• La frase de la semana es de Rick Rieder, responsable de renta fija de BlackRock: «No es una crisis, pero sí un aviso».

Cómo afecta el bono a la bolsa: tres canales (y uno al revés)

• El descuento. El valor de una acción es lo que se espera que gane en el futuro, traído a hoy con un tipo de interés. Si ese tipo sube, el mismo beneficio vale menos. Afecta más a las empresas cuyo beneficio está lejos en el tiempo (tecnología, crecimiento) que a las que lo ganan ya (bancos, energía).
• La competencia por el dinero. El PER del S&P 500 está en 26,4: se pagan 26,4 euros por cada euro de beneficio anual. Dicho al revés, por cada 100 euros invertidos en bolsa las empresas ganan 3,8 euros al año (100 dividido entre 26,4). El bono del Tesoro a 10 años paga 5,18 euros por cada 100, garantizados. Hoy, por tanto, la bolsa rinde menos que el activo sin riesgo, cuando lo normal es lo contrario. Quien compra bolsa a este precio apuesta a que los beneficios crecerán lo bastante para cerrar ese hueco. Y para un fondo de pensiones o una aseguradora, que deciden cada mes dónde va el dinero nuevo, un 5,18% seguro frente a un 3,8% con riesgo inclina la balanza hacia la deuda. No se veía a la bolsa rendir menos que el bono desde la burbuja puntocom (2002); entre 2009 y 2021, con los bonos al 1-2%, la bolsa rendía el doble o el triple y «no había alternativa».
• El coste de financiación. Hipotecas, préstamos a empresas y deuda corporativa se fijan sobre el bono. Un bono al 5% encarece la inversión, frena la vivienda y, con retraso, los beneficios. Es el canal lento, el que tarda trimestres.
• El canal contrario. El bono también sube cuando la economía va bien y los beneficios crecen. En 2013 o en 1994 el bono subió por crecimiento, no por miedo, y la bolsa acabó ganando el año. Por eso la pregunta correcta nunca es «cuánto sube el bono», sino «por qué sube».

Diez episodios: qué pasó con la bolsa cada vez que subió la deuda

La tabla recoge las subidas más rápidas del bono estadounidense a 10 años desde 1987 y lo que hizo el S&P 500 en cada una. Las cifras están redondeadas y miden la caída máxima desde el máximo previo al cierre del episodio. Añadimos 2000 y 2007, donde la crisis llegó después de que el bono dejara de subir, porque ilustran un patrón distinto.

Lo que dice la historia

• No hay relación mecánica. En diez episodios, cuatro terminaron con caídas del 10% o más y en dos (2013, 1994) la bolsa apenas se inmutó. Las dos grandes crisis de este siglo (2000 y 2008) llegaron cuando el bono ya bajaba.
• Importa por qué sube. Si el bono sube porque la economía crece y los beneficios acompañan (1994, 2013), la bolsa lo digiere. Si sube por inflación, déficit o desconfianza (1987, 2022, 2025), la bolsa sufre.
• Importa la velocidad. Las caídas fuertes coinciden con subidas de más de 100 puntos básicos en pocos meses (1987, 2022) o de 70 puntos en una semana (abril de 2025). Una subida lenta se absorbe; una rápida obliga a deshacer posiciones.
• Importa de dónde parte la valoración. En 1987 y 2022 la bolsa cotizaba a múltiplos altos y sin colchón. En 2013 el PER era de 15. Hoy el S&P 500 está en 26,4 veces beneficios, por encima incluso de 1987 y 2022 y más cerca del primer caso.
• La regla de la U invertida. Bank of America la resume así: la bolsa tolera subidas del bono hasta el entorno del 5% mientras los beneficios crezcan por encima del 15%; a partir de ahí, o los beneficios siguen o los múltiplos bajan. Estamos justo en ese umbral.
• El régimen cambió en 2022. Entre 2000 y 2021 bonos y bolsa se movían al revés: cuando caía la bolsa, subía el bono y protegía la cartera. Desde 2022, con la inflación como motor, caen y suben juntos. Eso es lo que convierte una venta de bonos en un problema para todo el mundo, no solo para quien tiene renta fija.

Razones para pensar que la bolsa aguanta

• Los beneficios. Para el tercer trimestre se espera un crecimiento del beneficio por acción del S&P 500 del 29%, según FactSet. Es la variable que en 2013 y 2023 impidió que el susto fuera a más.
• La IA concentra el dinero. Las tecnológicas que lideran el gasto en centros de datos ganaron la semana pese al bono. Su beneficio está aquí, no en 2035, y eso las hace menos sensibles al descuento de lo que eran en 2022.
• El petróleo cede. Si el acuerdo por fases sobre Ormuz avanza y el Brent se queda por debajo de 100 $, una de las tres causas de la subida del bono se desactiva.
• La Fed sube por fortaleza. Kevin Warsh ha insistido en que la economía «es fuerte». Una subida de tipos con paro bajo y beneficios creciendo es el escenario de 1994, no el de 2022.
• El crédito no avisa. Los diferenciales de la deuda corporativa siguen cerca de mínimos históricos. En 2007 fue el crédito, no el bono público, quien encendió la alarma.

Razones para pensar que podría dejar de aguantar

• La velocidad. 80 puntos básicos desde agosto y 14 en una semana es un ritmo parecido al de 2023, cuando el S&P cayó un 10%, y al de finales de 2018.
• No parece un exceso pasajero. Florian Späte, de Generali Investments, atribuye la subida a una prima de plazo más alta, es decir, a que los inversores exigen más por prestar a largo, «y no a un exceso temporal». Eso no se corrige solo con un dato de inflación bueno.
• La Fed no ha terminado. Con un 71% de probabilidad de subida en octubre, el bono a 2 años en el 4,90% deja poco margen para que el 10 años baje.
• La valoración. Con un PER de 26,4 y la rentabilidad por beneficios (3,8%) un punto y medio por debajo del bono, la bolsa depende de que el crecimiento del 29% se cumpla. Si el tercer trimestre decepciona, el colchón no existe.
• Un mercado en K. Que suban los índices y bajen el S&P equiponderado, el Dow y el Russell 2000 significa que la subida del bono ya está haciendo daño a la mayoría de las empresas; solo lo tapan diez valores.
• Europa y el Ibex. El Ibex tiene un peso enorme en bancos (que ganan con tipos altos) y utilities (que pierden con ellos). Un bono español por encima del 4% con prima de riesgo subiendo es el escenario en el que las utilities y las inmobiliarias sufren más que los bancos ganan.

Señales a vigilar en las próximas semanas

• El 5,5% en el bono a 10 años. Es el nivel que Bank of America y Goldman Sachs citan como el que obligaría a revisar múltiplos. En 2023 el 5% fue el techo que hizo reaccionar a la Fed.
• Los resultados del tercer trimestre, a partir de mediados de octubre. Si el +29% se cumple, se repite 2013; si se queda en la mitad, se parece más a 2018.
• El diferencial del high yield. Mientras siga por debajo del 4%, el crédito dice que no hay crisis. Una ampliación rápida sería el primer aviso serio.
• Bonos y bolsa cayendo el mismo día. Es el patrón de 2022 y de abril de 2025, y el que hace que la cartera 60/40 no proteja.
• El petróleo. Por debajo de 90 $ quita presión al bono; por encima de 110 $ la devuelve y añade inflación.
• La prima de riesgo española. Si supera los 60 puntos con el Bund en máximos, el problema pasa de ser estadounidense a ser también europeo.

Dónde se nota

• En los fondos de renta fija a largo plazo, que llevan semanas en rojo aunque el cupón siga entrando. Es el precio de la duración: un bono a 10 años pierde en torno a un 8% de precio por cada punto que sube el tipo.
• En los planes de pensiones y carteras mixtas: si bonos y bolsa caen juntos, un perfil «moderado» cae casi tanto como uno «agresivo», como en 2022.
• En el ahorrador conservador, para bien. Un bono español al 4,1% o Letras cerca del 3% son alternativas reales por primera vez en años, y los depósitos suelen seguir la senda con meses de retraso.
• En la hipoteca variable y en la nueva vivienda, donde el euríbor y los tipos fijos recogen la subida antes que cualquier otra cosa.

La respuesta corta. Una subida de la deuda pública no anticipa por sí sola una crisis bursátil: en la mitad de los episodios desde 1987 la bolsa cayó menos de un 10%. Lo que sí hace es quitarle a la bolsa el margen de error. Con el bono al 5,2% y el S&P a 26,4 veces beneficios, la bolsa solo puede subir si los beneficios cumplen. Si cumplen, se parece a 2013; si no, a 2018 o 2022. La diferencia la decidirán los resultados de octubre, el petróleo y si la Fed para.

Fuentes: cotizaciones de cierre del 26 de septiembre de 2026 (bono de EE. UU. a 10, 30 y 2 años, Bund, bono español, S&P 500, Nasdaq, Ibex 35, Dax, WTI y Brent) recogidas por Reuters, Bloomberg, Financial Times, Expansión y El Economista los días 26 y 27 de septiembre; probabilidad de subida de la Fed en octubre, CME FedWatch; estimación de crecimiento de beneficios del tercer trimestre, FactSet; PER del S&P 500 (26,4 veces) a 26 de septiembre; declaraciones de Rick Rieder (BlackRock) y Florian Späte (Generali Investments) a Bloomberg y Reuters esta semana; regla de la U invertida, Bank of America Global Research. Episodios históricos: rentabilidad del bono a 10 años según FRED (serie DGS10) y caídas del S&P 500 desde máximo previo calculadas con cierres diarios; cifras redondeadas y orientativas. Este artículo tiene una finalidad exclusivamente informativa y educativa; no constituye asesoramiento financiero ni una recomendación de compra o venta.