¿Viene una crisis de deuda?

¿Viene una crisis de deuda? Lo que dicen los diferenciales de crédito, tramo a tramo

Cuando se quiere saber si el mercado teme una crisis de deuda, hay un dato que se mira antes que ningún otro: el diferencial de crédito, la prima extra que exigen los inversores para prestar a una empresa en lugar de al Estado. Es el termómetro del miedo. Y hoy marca dos temperaturas a la vez. El diferencial del alto rendimiento americano, el índice de referencia mundial de la deuda de empresas con peor calificación, está en el 2,65%, a dos décimas de su mínimo histórico de 2007. Pero el tramo CCC, las empresas más frágiles, paga un 10,81% sobre la deuda pública, un nivel de crisis, y se ha ensanchado cada uno de los últimos cinco días. Esta es la lectura de los diferenciales, tramo a tramo, y de lo que dicen y no dicen sobre la posibilidad de una crisis de deuda.

Qué es un diferencial y por qué importa tanto

Una empresa que emite bonos paga la rentabilidad de la deuda pública más una prima por su riesgo. Esa prima es el diferencial (spread), y se mide en puntos porcentuales o en puntos básicos (100 puntos básicos son un 1%). Un diferencial del 2,65% en alto rendimiento significa que, con el bono americano a diez años cerca del 5%, esas empresas se financian en torno al 7,6%. El diferencial importa más que la rentabilidad total porque aísla el miedo al impago del nivel general de los tipos: cuando los inversores creen que las empresas van a tener problemas para pagar, exigen más prima y el diferencial se ensancha, y eso ocurre semanas o meses antes de que los impagos aparezcan en las estadísticas. Por eso los diferenciales anticiparon 2008 (el alto rendimiento llegó al 19,88%) y la pandemia (10,87%), y por eso se consideran uno de los mejores indicadores adelantados de recesión que existen.

Se miran dos grandes familias. El grado de inversión (investment grade, de BBB hacia arriba) es la deuda de las empresas solventes; su diferencial rara vez pasa del 2%, salvo en crisis. El alto rendimiento (high yield, de BB hacia abajo) es la deuda de las empresas con más riesgo, y dentro de él los tramos van de BB, casi grado de inversión, a CCC, empresas al borde del impago.

Dónde están hoy

Fuentes: índices ICE BofA (diferenciales ajustados por opciones) a través de FRED, cierres del 11 al 14 de septiembre de 2026; iTraxx Crossover vía Convex. Las referencias históricas son orientativas.

Lo que dice el índice: no hay crisis a la vista

• Grado de inversión en el 0,80% y alto rendimiento en el 2,65%: el mercado no descuenta ninguna crisis de deuda empresarial.
• El alto rendimiento se ha estrechado desde el 3,20% del 1 de junio, cuando el petróleo llegó a 100 dólares.
• Ni la subida del BCE, ni la posible subida de la Fed, ni los cheques de Trump han movido el índice más de unas centésimas.
• Razones de la calma: balances sólidos en las grandes empresas, beneficios que aguantan, deuda refinanciada a tipos bajos en 2020-2021 y una demanda enorme de bonos por parte de fondos, aseguradoras y planes de pensiones.

Lo que dice el sótano: la crisis ya ha empezado, pero solo abajo

• Tramo CCC en el 10,81%: esas empresas se financian por encima del 15%, si pueden. Por encima del 10% se considera deuda en dificultades.
• Ha subido cada día de la semana (del 10,56% al 10,81%) mientras BB bajaba (del 1,58% al 1,50%). El mercado separa a las empresas que pueden pagar tipos altos de las que no.
• Impagos reales (Moody’s): 4,2% en los últimos doce meses, frente al 3,1% de hace un año; previsión del 4,5% al 5,5% para 2026.
• Es la misma divergencia que en 2007: diferencial en mínimos con la tasa de impago ya subiendo.

Cuatro razones para pensar que el índice se equivoca

• Muro de vencimientos. La deuda barata de 2020-2021 vence en 2027 y 2028; refinanciar costará dos o tres puntos más. Los diferenciales de hoy reflejan a quien aún no ha tenido que volver al mercado.
• La base también sube. Diferencial estrecho sobre una deuda pública al 5% sigue siendo financiación cara: alto rendimiento al 7,6%, grado de inversión al 5,8%.
• Crédito privado. Cada vez más deuda de empresas frágiles está en fondos que no cotizan ni publican diferenciales; los primeros fondos que limitan reembolsos en 2026 son la pista.
• Financiación de la IA. Emisiones récord de grado de inversión para centros de datos, energía y chips. Si el ritmo de la IA se frena, la oferta de deuda sigue y la demanda no.

Y tres razones para pensar que acierta

• El grado de inversión manda, y está tranquilo. Las crisis sistémicas empiezan cuando el contagio llega a las empresas solventes y a los bancos. Con el 0,80%, no existe.
• CCC es el 10% del alto rendimiento. Su crisis es real, pero no es sistémica mientras el resto no se mueva.
• Demanda estructural y Europa. Con la deuda pública al 5% hay una masa enorme de dinero conservador comprando bonos de empresa; y Europa, con un crecimiento del 0,9%, muestra la misma calma (2,69%).

Entonces, ¿crisis de deuda o no?

• Empresas grandes y grueso del alto rendimiento: no hay crisis ni el mercado la espera a corto plazo.
• Tramo más frágil: sí hay crisis, con el CCC en dificultades y unos impagos que superan lo que los precios descuentan. Es una crisis de las empresas que no pueden pagar el 7% u 8%, no del sistema.
• Lo que el termómetro no mide: la tensión de deuda de 2026 está en los Estados, no en las empresas. Bono americano al 5%, alemán en máximos desde 2011, Francia pagando más que Italia.
• Si la próxima crisis de deuda llega, es más probable que empiece por la deuda pública y contagie a la privada que al revés. Para esa, el diferencial de crédito mira hacia el lado equivocado.

Las señales a vigilar

• Alto rendimiento por encima del 4%: primera grieta. Del 5%, tensión; del 8%, crisis. Hoy: 2,65%.
• BB dejando de estrecharse mientras CCC se ensancha: el contagio ha empezado.
• Grado de inversión por encima del 1,2%: las grandes empresas y la IA encuentran resistencia. Hoy: 0,80%.
• Impagos de Moody’s por encima del 5%: los diferenciales actuales dejan de cubrir las pérdidas.
• Reembolsos suspendidos en crédito privado: donde se esconde lo que el índice no ve.

Dónde se nota

• Un fondo de alto rendimiento americano paga en torno al 7,6%; solo 2,65 puntos son prima de riesgo, el resto lo da la deuda pública.
• Con el diferencial cerca de mínimos, hay poco margen para que se estreche y mucho para que se ensanche: cada punto de ensanchamiento cuesta en torno a un 4% del valor de un fondo de alto rendimiento típico.
• La rentabilidad sin riesgo de empresa está hoy en la propia deuda pública: 5% en Estados Unidos, 4% en España. Es lo que mantiene los diferenciales estrechos y lo que, llegado el caso, los ensanchará.

Fuentes: índices ICE BofA de diferenciales ajustados por opciones a través de FRED (US Corporate, US High Yield, BB, CCC & Lower y Euro High Yield), cierres del 11 al 14 de septiembre de 2026, con hitos históricos de la misma serie; Moody’s, informe de impagos de marzo de 2026 (vía Ferrante Capital Advisers); Convex (iTraxx Crossover); Trading Economics (deuda pública). Las referencias históricas y los umbrales de calma, tensión y crisis son orientativos y de uso habitual en el mercado. Este artículo tiene una finalidad exclusivamente informativa y educativa; no constituye asesoramiento financiero ni una recomendación de compra o venta de ningún activo.