Google cae en bolsa tras la presentación de resultados

Resultados de Alphabet (Google) del segundo trimestre de 2026: récord de ingresos, primer flujo de caja libre negativo de su historia y un CAPEX de 205.000 millones

Google presentó el 22 de julio unos resultados que baten todas las estimaciones y, aun así, la acción cayó. El motivo cabe en una línea de la cuenta de resultados que casi nadie miraba hace tres años: la inversión en infraestructura. Vamos a los números.

1. Lo que reportó la compañía

Empecemos por lo que funciona, que es casi todo. Alphabet cerró su duodécimo trimestre consecutivo de crecimiento de doble dígito en ingresos, y además acelerando: del 18 % en el cuarto trimestre de 2025 al 22 % en el primero de 2026 y al 24 % en este.

El desglose por divisiones

Dos lecturas importantes. La primera: el Buscador crece al 17 %. Durante dos años la tesis bajista sobre Google ha sido que la IA generativa se comería la búsqueda tradicional. De momento ocurre lo contrario: las funciones de IA están ampliando el número de consultas, no reduciéndolas. La segunda: Cloud aportó el 63 % del crecimiento del beneficio operativo del grupo, con un margen operativo del 35,6 % que ya se acerca al del negocio publicitario. La división que consume el capital es también la que está generando el crecimiento del margen.

2. El histórico trimestral: cuatro trimestres, dos historias

Aquí es donde la fotografía se vuelve interesante. Estos son los cuatro últimos trimestres publicados, en millones de dólares:

El negocio operativo está impecable: el margen ha subido tres puntos y medio en cuatro trimestres. La caída del margen del 36,1 % al 34,0 % entre el primer y el segundo trimestre no es deterioro, es estacionalidad de los gastos comerciales, que pasaron de 11.897 a 14.864 millones.

3. El beneficio de 112.000 millones que no deberías mirar

Aquí viene la trampa contable del trimestre, y conviene entenderla bien porque va a aparecer en muchos titulares mal contados.

Alphabet declaró un beneficio neto de 112.193 millones de dólares y un BPA diluido de 9,11 dólares, frente a 2,31 dólares un año antes. Un 294 % más. Suena espectacular. Pero si miras la tabla de arriba, la línea de «resultado no operativo» ese trimestre fue de 97.983 millones: más del doble que el beneficio operativo del negocio real.

Ese importe procede casi íntegramente de una plusvalía de 99.000 millones por revalorización de su cartera de participaciones en empresas no cotizadas. Son ganancias contables, no realizadas: Alphabet no ha vendido nada ni ha ingresado un solo dólar. Es un apunte contable que revierte igual de rápido si esas valoraciones bajan. Y lo mismo pasó en el trimestre anterior, con 37.716 millones.

Si eliminas ese ruido y calculas lo que ganaría la compañía solo con su negocio operativo, la película cambia:

El negocio real pasó de 2,07 a 2,68 dólares por acción en cuatro trimestres. Un crecimiento del 29 %, excelente pero muy lejos del 294 % del titular. De hecho, en términos ajustados Alphabet se quedó ligeramente por debajo de lo esperado: 2,85 dólares frente a los 2,89 del consenso de LSEG. Ese matiz explica buena parte de por qué el mercado no celebró unos resultados aparentemente históricos.

4. El problema del CAPEX: la cifra que hundió la acción

Y llegamos al núcleo. Durante la conferencia con analistas, la directora financiera Anat Ashkenazi anunció que la inversión en inmovilizado prevista para 2026 sube de los 180.000-190.000 millones anteriores a 195.000-205.000 millones de dólares. Un incremento de 15.000 millones de golpe. La acción, que aguantaba plana, se giró en ese preciso momento.

Para dimensionarlo: Alphabet invirtió 32.251 millones en 2023. La guía de 2026 es seis veces esa cifra en tres años.

El CAPEX ya se come más de un tercio de los ingresos

La forma más honesta de medir si una inversión es sostenible es compararla con lo que entra por la puerta. Hace un año, Alphabet dedicaba a inmovilizado un 23 % de sus ingresos. Este trimestre, un 37,5 %.

Y la aritmética del segundo semestre es brutal

Este es el dato que casi nadie está contando y que a mí me parece el más relevante del trimestre. En el primer semestre de 2026 Alphabet ha invertido 80.600 millones (35.700 + 44.900). Para llegar al rango prometido de 195.000-205.000 millones, tendría que gastar entre 114.400 y 124.400 millones en seis meses. Es decir, entre 57.000 y 62.000 millones por trimestre.

Frente a los 44.900 de este trimestre, eso implica acelerar el ritmo de inversión entre un 27 % y un 39 % adicional. Y Ashkenazi ya ha adelantado que 2027 subirá «significativamente» sobre esa base.

Consecuencia: flujo de caja libre negativo por primera vez

El resultado de todo esto ya está en las cuentas. En el segundo trimestre, Alphabet generó 39.100 millones de flujo de caja operativo e invirtió 44.900. El CAPEX equivale al 115 % de la caja que genera el negocio. La diferencia da un flujo de caja libre de −5.900 millones: el primero negativo desde que la compañía salió a bolsa en 2004.

Y para financiarlo, la compañía ha hecho tres cosas que conviene subrayar:

• Emitió 49.600 millones en acciones en junio. Eso diluye a los accionistas existentes: las acciones diluidas han pasado de 12.203 a 12.309 millones en cuatro trimestres.
• Colocó 20.300 millones en bonos sénior no garantizados durante el trimestre. La deuda a largo plazo asciende ya a 98.200 millones.
• No recompró ni una sola acción. Para una empresa que llevaba años devolviendo capital de forma sistemática, es un cambio de régimen. El dividendo sí se mantiene, en 0,22 dólares por acción pagaderos el 14 de septiembre.

El argumento de la compañía

Alphabet no invierte a ciegas, y eso hay que reconocérselo. Su defensa se apoya en tres datos concretos:

1. La cartera de pedidos de Cloud es de 514.000 millones y creció más de 50.000 millones solo en este trimestre. Es demanda contratada, no proyectada.
2. Están limitados por oferta, no por demanda. Ashkenazi repitió que llevan varios trimestres sin poder atender toda la demanda, hasta el punto de que en el tercer trimestre recurrirán a capacidad de terceros como puente mientras construyen la propia. Eso presionará el margen de Cloud a corto plazo.
3. El margen de Cloud se ha triplicado hasta el 35,6 %. Si el capital invertido estuviese destruyendo valor, esto no ocurriría.

La frase de la directora financiera resume la política: invertirán mientras el retorno siga siendo atractivo, con una visión a varios años. El problema es que «visión a varios años» es exactamente lo que un mercado que descuenta flujos trimestrales no sabe valorar.

5. Qué dicen los analistas

Y aquí aparece la paradoja más llamativa de todo el episodio: el consenso de analistas sigue siendo abrumadoramente positivo, y no hay una sola recomendación de venta.

Los últimos movimientos, uno a uno

Un matiz importante que conviene tener presente al leer cualquier tabla de consenso: casi todas estas revisiones son anteriores a la publicación de resultados. La única posterior es la de Pivotal Research, que subió su objetivo de 470 a 475 dólares. El grueso de las casas no ha actualizado todavía sus modelos con la nueva guía de CAPEX, así que el «promedio de 417,88 dólares» es una foto que va a moverse en los próximos días. Otras fuentes que agregan más analistas —como S&P Global, con 64 casas— situaban el objetivo medio en torno a los 433 dólares.

El precio de referencia de la ficha, 342,09 dólares, corresponde al cierre del 21 de julio. El 22 la acción ya cerró en 327,14 dólares (un 4,4 % menos) y siguió cayendo alrededor de un 3 % en el fuera de horas y en la preapertura del 23. Es decir: el potencial real respecto a los objetivos publicados es mayor que el 22 % que muestra la tabla, precisamente porque la cotización ha caído y los objetivos aún no se han revisado.

6. Cómo leer todo esto

Este trimestre es un caso de manual de algo que veo constantemente y que merece la pena interiorizar: una empresa puede batir todas las estimaciones y caer en bolsa, porque el mercado no paga por lo que pasó, paga por lo que espera que pase. Y lo que ha cambiado no son los resultados, es la expectativa de caja futura.

La tesis alcista

• Cloud crece al 82 % con una cartera contratada de 514.000 millones. El capital se está desplegando contra demanda firme, no contra una apuesta.
• El margen de Cloud se ha triplicado hasta el 35,6 %: la inversión previa está funcionando.
• La Búsqueda crece al 17 %, lo que desmonta —de momento— la tesis de que la IA generativa canibaliza el negocio publicitario.
• El flujo de caja negativo es un trimestre de máximo desembolso, no una pérdida operativa. El negocio genera 39.100 millones de caja al trimestre.
• La compañía tiene 242.500 millones en efectivo e inversiones frente a 98.200 de deuda a largo plazo. Puede permitírselo.

La tesis bajista

• El CAPEX ya supera el flujo de caja operativo. Si el patrón se repite, el flujo de caja libre puede quedarse estructuralmente negativo durante varios años.
• La guía de 2027 es «un aumento significativo» sobre 205.000 millones. Nadie sabe todavía dónde está el techo.
• La amortización de todo lo que se está construyendo aún no ha llegado a la cuenta de resultados. Cuando llegue, comprimirá márgenes.
• La financiación empieza a ser dilutiva: casi 50.000 millones en emisión de acciones y cero recompras en el trimestre.
• El retraso del modelo Gemini 3.5 Pro alimenta la duda sobre si Google va por delante o por detrás en la carrera de modelos, justo cuando está gastando como si fuese por delante.
• La apelación antimonopolio del Departamento de Justicia sobre la distribución del buscador sigue abierta.

Los dos indicadores que yo vigilaría

Si quieres seguir esta historia sin ahogarte en cifras, hay dos números que resumen la tesis entera y que aparecerán en el informe de octubre:

1. La cartera de pedidos de Cloud. Mientras siga creciendo a 50.000 millones por trimestre, el CAPEX está respaldado por contratos. El día que se estanque, la inversión pasa de ser un activo a ser un riesgo.
2. El margen operativo de Cloud. Si sigue expandiéndose pese al uso de capacidad de terceros, significa que el capital invertido produce retorno. Si se comprime más de lo anunciado, la ecuación se rompe.

Fuera de eso, hay una reflexión más general. Estamos ante el mayor ciclo de inversión en infraestructura de la historia empresarial: los cuatro grandes hiperescaladores planean gastar en torno a 700.000 millones de dólares este año. Alphabet es la que mejor posicionada está para rentabilizarlo, porque tiene sus propios chips, sus propios centros de datos, sus propios modelos y un negocio publicitario que paga la fiesta. Pero incluso ella ha entrado ya en terreno de flujo de caja libre negativo. El listón para justificar este capital no deja de subir, y el margen de error se estrecha cada trimestre.